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长租公寓上市其实是“皇帝的新衣”

导语两家长租公寓的上市,青客公寓在纳斯达克,蛋壳公寓在纽交所主板,这给整个行业又打了鸡血。但必须要指出的是,仅就蛋壳和青客来讲,其上市的目的并不是为了筹集资金、扩大企业发展,而是为了续命。也就是说,不上市,不募集到这笔资金,公司就要暴雷黄摊了。

景晖智库 · 2020-01-21 · 浏览6117

1、缘起:长租公寓因何欢呼?

  美国东部时间2020年1月17日,上午9:30分,蛋壳公寓(DNK.US)成功登陆美国纽交所,成为2020年登陆纽交所的第一支中国概念股,也是继2019年11月5日在纳斯达克上市的青客之后,又一家长租公寓上市。

  两家长租公寓的上市,青客公寓在纳斯达克,蛋壳公寓在纽交所主板,这给整个行业又打了鸡血。但必须要指出的是,仅就蛋壳和青客来讲,其上市的目的并不是为了筹集资金、扩大企业发展,而是为了续命。也就是说,不上市,不募集到这笔资金,公司就要暴雷黄摊了。

  从财务数据来看,根据公开披露的信息,截止到2019年11月30日,蛋壳公寓管理的公寓数量为43.27万间,并在北京、上海、深圳、杭州等13个城市落地,比2015年增长166倍。相关数据也指出蛋壳公寓的租客入住率、租客续租率、房东续约率等几项关键指标,都处于行业首位。

  但对于如上数据,有值得思考之处。

  首先,蛋壳公寓是否行业首位?

  仅就在管数量而言,我爱我家的相寓就有六七十万间规模,自如也不比这个少,其他指标更无从印证。所以,蛋壳并非行业首位。

  其次,盈利数据堪忧。

  据公开披露数据显示,2019年前10个月,蛋壳累计亏损28亿元人民币,即单月亏损2.8亿,全年预计亏损30多亿。而本次公开募集的资金为1.49亿美元,也即大概10.5亿元人民币,扣除上市费用后,蛋壳真正能拿到手的也就9亿元左右,按照目前亏损速度来讲,也仅够蛋壳再支撑3到4个月。

  但3、4个月之后,又将如何?是清算?退市?还是暴雷?

  青客方面,募集资金不足5000万美元,折合人民币3.5亿元左右,扣除上市成本之后募资金额不足3亿元,按照青客的亏损速度(年亏5亿多),大约能撑半年时间。

  按照两家公司目前形势,在上市之后继续亏损,最终会如何收场?目前为止,胡景晖认为,还没有看到任何扭亏为盈的希望。那么这样的上市又有何意义?行业又为何因此而打了鸡血?

  第三,上市情况并不乐观

  从两家公寓的上市表现来看,距离青客上市仅仅短短两个月之后,按照2020年1月17日的收盘价格来算,青客股价已下跌了1/3,1/3的市值灰飞烟灭。而蛋壳则在上市当日即跌破发行价,尽管收盘又拉了回来,但这又能代表什么?

  这样的上市又能证明什么?又有什么值得欢呼雀跃呢?

2、评述:在美国上市并不能证明任何问题

  这两者之间的差异就如同在美国上大学和在中国上大学的区别一样。在中国上大学,考上很难,但一旦考上,毕业很容易;而在美国,则恰好相反,考上大学很容易,但毕业很难,这包括哈佛、耶鲁、斯坦福,也包括州立大学等等,考入大学,但能毕业的不多,淘汰三分之一很正常。

  资本市场情同此理。在中国,上市很难,但上市之后混下去很容易。而在美国,因为美国实行注册制,上市很容易,但能够混下去很难。一旦表现不好,就是退市、私有化。

  所以,从上述可以看出,在美国上市并没有什么可值得称道的,好与不好,要看一年之后你还在不在!这些年有多少中国的企业在美国上市,但上市之后又如何?一旦业绩不好,等待他们的就是被警告、特别处理,最后强迫退市、私有化。

  所以,不要过分渲染长租公寓在美国上市的意义。

3、解析:长租公寓问题到底出在哪?

  2019年8月暴雷的乐伽公寓,是以技术公司的名字进行注册,注册资金仅为15万元,但其运营的房源规模最多时在杭州、南京、西安、成都等多城市共运营5万套,也就是10万间,按照一间住两人算就是20万人,如此大的规模,却仅需15万元就可以起步。

  由于行业的进入门槛太低,所以,很多人涌入长租公寓领域,进来的人多,就进一步导致恶性竞争,争抢房源,争夺客源。

  争抢房源体现为高价收房:2018年很多城市房租出现大幅上涨,就是因为很多长租公寓以高出市场价30%-40%的价格从业主手里收取房源。小业主手里的房源是稀缺的,所以为了获得房源就提高租金。

  争夺客源体现为降价出租:房源收过来不能空着,为了争夺客源,长租公寓就只能杀价,降低租金招揽租客。

  如此高进低出,时间越长,房源越多,就亏损越多。

  2018年高价收房时,很多长租公寓公司的财务模型是默认大城市的房租每年上涨5%-10%,是在这样的前提下进行的。而现实情况则是2019年很多城市房租出现下降,也包括北上广深。

  北京、深圳等一线城市人口流出,出现负增长;二三线城市经济发展活力与日俱增,城市为了吸引人才出台很多优惠政策,再加上就业机会的丰富,很多年轻人离开北、上、广、深去了武汉、长沙、成都、沈阳、西安、重庆、厦门、福州等等。

  长租公寓运营商最开始的预想是亏一两年,第三年就挣钱了,但现实情况却事与愿违。租金是和常住人口和租房需求紧密相关的。北京为了疏解非首都城市功能,把大量的产业外迁,产业外迁人口就走了,人口一走就带来流动人口租房需求的下降。所以现在不要说房租上涨10%,连平出都很困难,只能通过倒贴,由此导致租金负差越来越大。

  近期出现的各种威胁利诱、劝说业主降价的报道,就是这个逻辑。不降价就威胁业主解约,因为租金成本实在扛不住了。

  2、 为什么如此多暴雷和亏损?

  为什么如此多的暴雷和亏损?这是与长租公寓如何发展起来相关的。

  由于高进低出,长租公寓企业的现金流为负,就需要不断输血。以前还能通过投资人投资,用投资人的资金扩大规模。除此之外,还有一个特殊的资金来源——资金池/资金沉淀。

  资金沉淀来源于时间错配。公寓对业主是月付或季付,而收租客房租则是按年付,这之间由于支付的时间差就形成了资金沉淀,12个月的租金+2个月的押金,而按月支付1个月的房租给业主,就形成了13个月的资金沉淀。

  在此之前收租是季付,押2付3,一套房子可以沉淀4个月的租金,而在租金贷的加持下,就更助长了资金沉淀的规模,一次就可以沉淀13个月的房租,更加变本加厉。所以扩张速度越快,滚动发展,问题就越严重。因为长租公寓企业挪用了资金池里的资金,但这是需要未来持续支付给业主的,这样也就慢慢变成了庞氏骗局。一旦没有新的租客进入,通过租金贷的方式提前付房租,现金流就会断掉,这就是长收短付,短钱长投,最终资金链崩断。

  所以,为什么赔钱?高进低出。为什么如此多暴雷和亏损?长收短付,短钱长投。资金错配的游戏玩到最后,找不到租客来接盘,就会暴雷,而且越到年底租赁淡季越会爆仓。

  1、 为什么长租公寓不赚钱?

  美国资本市场完全不同于中国资本市场。

  3、 租客真的需要租金贷吗?

  当年,胡景晖在我爱我家时,做过一次抽样问卷。调查结果显示,只有30%的租客需要租金贷这样的金融产品支持,绝大部分不需要。

  但真实情况是,现在很多长租公寓公司将租金贷的比例用到了90%以上,而在此过程中,采用欺骗、蒙蔽、诱导等各种不光彩的手段,强迫或者诱使租客接受租金贷,以换取租金沉淀用于发展。

  最近有关部门出的规定里已经要求长租公寓运营商在收取房租时租金贷比例不得超过30%,这里应该是采纳了胡景晖的意见,因为我们做过调研,真正需要租金贷支持的不会超过30%。

  4、 长租公寓的资金来源

  目前,国内像蛋壳、青客等长租公寓的资金来源从开始的融资、资金沉淀,资金沉淀由于有了租金贷又被加了杠杆,在此之外,甚至有的长租公寓通过P2P、高利贷等渠道去融资,可见资金是多么匮乏。

  做的越多,就赔的越多,也就越拿不到钱。所以长租公寓去上市的目的,根本不是为了扩大发展,而是为了续命。因为如果再没有资金进入,那么就会崩盘了。

  所以上市为了续命,这样的上市又有什么值得庆贺的呢?这样只是延缓崩盘的速度和时间。

  4、对标国外:中国的长租公寓需要什么?

  与发达国家相比,中国的长租公寓与国外存在着几个方面的差异。

  区别一:国外的长租公寓以整幢为主,很少有分散式。而国内绝大部分是分散式,少部分是整幢。

  美国早在很多年前,就将租房作为城市人居住的主要形态,在城市规划和房地产的开发中就造了很多整幢的公寓用于被机构持有和出租。而我国真正提出租购并举也不过是2017年,在中国要想拥有整幢的公寓运营出租,基本上是可遇不可求。即便现在运营的,也多是小产权,或者不良资产,甚至一些原来的边角料和废弃资产。

  所以,中国没有从战略上很早时间就把租赁作为一个居民住房消费的主要形态,从城市规划到房地产开发建设,更缺乏这样的整幢物业。而美国早在几十年前就已经这么搞了。这就导致美国是整幢物业,而我们是分散的。

  这样导致的区别就是:整幢物业的服务和运营半径低,所以成本低;而我们是分散的,一套一套分散在各个小区的楼里,户型不一样、距离不一样,导致维修、服务、运营的成本很高。

  区别二:国外是产权式、中国是二房东模式。

  产权式使得长租公寓运营商拥有这个物业,也就是这个楼都是他的,对此拥有所有权。所以,在此基础上,运营商可以对房屋做长期的规划和改建运营。由于产权稳定,长租公寓运营商进行装修、财务测算、运营等都可以做10年/20年甚至是更长的规划。

  中国的二房东模式:导致运营商对物业没有所有权,只是使用权,从业主手里租过来再转租,中间进行装修、维修、配家具和配套服务等。租赁合约一般最长不过3年,与此同时还要担心业主什么时候会毁约。所以国内都是短期的、做各种急功近利的处理,如此何谈服务品质?

  为什么会导致两种不同的模式?答案很简单,就是算不过来账!

  在中国,做产权式也赚不了钱,主要是地价太高、房价太高、资金回报率太低。高地价导致高房价,高房价和租金相比年化收益率太低。靠收租金获取回报,还不如存银行。高房价给中国的经济带来了很多的后遗症,未来需要20-30年去消化这个苦果。长租公寓只是表象之一。

  对于投资人,相对于房价,房租太低,而对于租客,相对于收入,房租太高,已经高的很难承受。

  很多城市的打工族,在他们的月度预算里,房租占比已经超过了40%,逼近50%。而国际通常的标准是30%左右,即便是曼哈顿这样寸土寸金的地方,美国华尔街的精英中的精英,每个月房租也就30%多,而我们已经逼近50%。

  我们的租金投资回报率是1.5%甚至更低,国际平均水平是5%-6%。如果中国要让房租达到国际通用的租金投资回报率,在2018年8月网易经济学家夏季论坛上胡景晖就说过,租售比和国际看齐,只有一种结果,就是:房价跌一半,同时房租翻一番。记住,是同时。

  但这基本上很难。因为房租翻一番,租客就疯了;而房价跌一半,银行就疯了。

  区别三:资金来源,资本的属性不同

  美国最大的长租公寓运营商EQR,他们所配的钱是long term、large scare and cheep money,也就是长周期、大规模、回报率要求不高的钱,即长钱、大钱、便宜钱。

  而今天国内市场提供的是什么钱?热钱、短钱、贵钱,投机性的钱。

  长租公寓需要的是长周期、大规模、便宜的钱,而我们供应的是热钱、短钱、贵钱。资本属性和产业属性不匹配才是关键。

  所以,盲目的去做长租公寓,是否有想过我们和美国的不同,这三个最主要的区别。

  想要改变,需要很长的时间。对于如何改变,针对上述三个区别,胡景晖提出:

  第一,未来在城市规划、土地出让、房地产开发等的环节中就要有意识的去多设计一些只租不售、被长期持有的整幢物业用于出租。

  第二,房价高的核心问题是土地财政:通过农村集体用地入市可以解决地价高、房价高的问题。

  第三,通过资本市场的改革:给长租公寓提供长周期、大规模的廉价租金。

5、问道:中国的长租公寓还有希望吗?

  毋庸置疑,中国的长租公寓是非常有希望的,但如何搞好,还需要做很多方面的改变。

  1、 改变统计类别

  目前,我国的长租公寓运营被列在了房地产类别里。放在这个产业类别里的问题就在于:税高、费高、享受不到任何优惠。

  所以,想要发展好长租公寓,就需要将长租公寓这个产业从房地产类别里剔除。通过发改委和国家统计局新立一个国民经济产业类别,如住宅租赁运营,将长租公寓变成“关乎民生的现代服务业”。如此,通过这个类别,国税总局就可以降税、财政部就可以发补贴,银行业可以提供低息贷款。

  但这一切的前提就是新建一个产业类别,叫住宅租赁运营,需要国家发改委和统计局共同去发力。

  2、 农村集体用地改革

  解决地价高、房价高、租金高、投资回报率低的问题,要通过农村集体用地改革来实现。只要构建好配套设施,租客根本不会在意租住公寓的土地性质。

  3、 城市规划、土地招拍挂环节中只租不售

  如何做好整幢物业,这就需要在规划前置,在城市规划、土地招拍挂等环节中就提前预设只租不售的条件,为长租公寓运营商提供整幢物业以便其运营。

  4、 资本市场改革

  如何为长租公寓提供长周期、大规模、便宜的资金。这就需要我们国家进行金融、资本市场改革。20年前,胡景晖就有这方面的建议,但直到现在,中国目前做的资产证券化也都是基于债权所做的,没有真正意义上的REITs。

  解决上述问题需要进行一系列的改革,包括财税改革、土地改革、金融改革等。如果这一系列的改革措施不能执行到位,长租公寓就永远赚不了钱,赚不了钱,上市就只能续命而不能发展。

  因为从去年wework上市失败之后,全球的资本市场都再也不会接受不挣钱、靠规模和讲故事去上市的企业了。

6、中国的长租公寓运营商的命运

  第一类,以蛋壳青客这样为代表的所谓科技公司——必死无疑

  一个字:死

  两个字:必死

  四个字:必死无疑

  原因很简单,因为他们永远挣不到钱。因为他们没有房源,收房要向机构付费,收房成本高、出房成本也很高。而所谓的科技,没有看到任何提升效率、降低成本,真正改善客户体验的地方。

  蛋壳一年亏30多亿,青客一年亏5个多亿,这样的科技公司,科技能改变什么?Nothing!

  Just go to die!

  第二类:开发商——委托专业机构管理

  万科、龙湖、旭辉等大量的开发商涌入,但他们都不赚钱。但开发商运营长租公寓的好处就是开发商财大气粗,不怕赔钱。

  但就现在的情况来看,开发商的资金链也很紧张。长租公寓发展到现在,很多开发商对于长租公寓业务也是该剥离的剥离,该撤出的撤出。

  就新房市场而言,胡景晖认为新房开发可能也就还有5-8年的光景,如果不向养老、文旅、长租公寓等转型,那么8年之后,他们留下的可能就只有钱。

  长租公寓作为其中一个转型,开发商如果能熬的下去,未来也会等到赚钱的那一天。但他们都犯了一个错误,就是开发商目前都是自己搭建运营团队去做。而不是委托专业的运营机构。

  开发商做长租公寓业务,不会爆仓,也熬的到赚钱的那一天,但应该效仿自己的酒店业务,请喜来登、万豪、香格里拉、希尔顿等专业机构去运营,把长租公寓业务也委托给有经验的专业机构去运营,自己做好大业主就可以了。

  第三类:中介背景的长租公寓——真正能做大做强

  第一,获房成本低、获客成本低。如我爱我家的相寓等。他们本身有几千家门店、几万名经纪人的支持,所以获房成本低、获客成本低。

  第二,中介背景的长租公寓具有天然的二次转化能力。最早我爱我家做房屋托管或者说长租公寓根本不是为了赚钱,也不是当做一个战略型产业来发展,而就只是为了控二手房源,就是为了在业主想卖房子的时候能够第一时间知道,第一时间拿到委托,只是做着做着歪打正着就做成全国第一了。租客租久了就会委托中介买房,业主委托出租久了就会委托中介卖房,这些二次转化都能让中介再挣很多钱。

  因此,中介先天的优势就是有二次转化的能力,而这些是青客和蛋壳之类的公司不具备的。

  第三,运营成本低。几千家门店广布于社区、几万名经纪人广布于社区。他们去给业主提供一些维修和增值服务的服务半径就小很多、服务效率也要高很多,服务成本也低很多。

  所以,中国的长租公寓不是不可以做好,而是需要一系列的改变,一系列财务参数的改变、商业模式的改变,而不是靠吹牛、讲故事、上市蒙钱续命走下去的。这样的盛宴,有什么值得骄傲的呢?

  如同安徒生童话的一个故事《皇帝的新衣》,我们要以负责任的态度对待,对待长租公寓这个行业,对待租购并举这样一个战略,让租房能够成为很多城市年轻人安居生活的一种住房消费形态,这还有很长的一段路要走。

  从2018年8月18日,胡景晖事件喊出长租公寓要整顿到去年12月25日六部委下文历经16个月。所以面对任何产业形态,我们要抱有希望,但要理性,要智慧,要努力熬得住,而不是靠吹牛讲故事,蒙钱续命。

  此外,长租公寓还有很重要的两点:一是政府要负起监管职责。这一点杭州住保办做的非常好。要求租金押金监管、要求租金贷不能超过30%,要求长租公寓运营商至少在监管账户里锁死在管房屋对应的一个月房租不能提取。

  二是核心城市、市场主导地位的长租公寓应该由国资控股。长租公寓是关乎民生的一个基础性产业,是关乎年轻人能否安居乐业的民生产业,可以百花齐放,民资、外资、国资都可以入场运营,但未来在核心大城市,占有市场主导地位的长租公寓应该由国资来控股,这样才能确保房屋租赁这样一个关乎国计民生和社会稳定的产业,能够长期平稳的运行下去,因为国资是需要承担社会责任的,拿的是国家的资本,就要服务于人民,保障长租公寓的平稳运行。

图片来源:图虫

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